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Dieser Artikel richtet sich an professionelle Anleger und institutionelle Investoren.

Gunnar Stangl, Leiter Regulatory Coordination, Commerzbank

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In den Jahren seit der globalen Kreditkrise sind die europäischen Märkte – wie auch die Märkte weltweit – von einer wahren Lawine von Finanzmarktregulierungen überrollt wollten. Nun legt sich der Staub und wir wollen eine Bestandaufnahme der Veränderungen in der regulatorischen Landschaft machen, und darstellen, was wir beachten müssen, wenn wir uns in ihr bewegen.

1. Wenn Sie mit Derivaten handeln, müssen Sie Ihren Handelsstatus genau kennen

Der Derivatehandel steht seit der globalen Kreditkrise im Mittelpunkt der Regulierungsmaßnahmen. Mitte 2012 legte die European Market Infrastructure Regulation (EMIR) dem Markt die Verpflichtung zum zentralen Clearing sowie zusätzliche Berichtspflichten auf – sowohl für OTC- als auch für Börsen-gehandelte Derivate. Ab 2018 bringt die zweite EU-Finanzmarktrichtlinie (MiFID II) zusätzliche Anforderungen in den Bereichen Dokumentation, Berichtswesen und Risikomanagement.

Es ist daher wichtig, dass Unternehmen zum einen das gesamte Ausmaß ihrer Handelsaktivitäten – einschließlich aller Handelsgeschäfte mit Kunden, auf konzerninterner Transaktionen oder als Teilnehmer eines Handelsplatz – als auch die regulatorischen Pflichten, die diese mit sich bringen, kennen und verstehen.

2. Mit MiFID II erweitert sich der Anwendungsbereich der Finanzmarktregulierung

MiFID II ist insbesondere für die Unternehmen relevant, die an Warenderivatemärkten aktiv sind oder mit Emissionszertifikaten handeln. Unternehmen, die Warenderivatehandel in großen Stil betreiben, werden eventuell eine Zulassung zur Wertpapierfirma anstreben müssen und somit deutlich erhöhten aufsichtsrechtlichen Anforderungen in Bezug auf Registrierung, Unternehmensführung und Kapitalanforderungen unterliegen.

Mit der Implementierung von MiFID II ändert sich nicht nur die Definition des Begriffs „Nebentätigkeiten“; sie bringt auch neue Anforderungen für im Hochfrequenzhandel aktive Unternehmen mit sich. Dem Anwendungsrahmen der Hochfrequenzhandelsregulierung von MiFID II unterliegt ein Unternehmen bereits ab 20.000 Quotierungen an einem Handelsplatz pro Tag. Überraschenderweise könnte damit beispielsweise auch ein Unternehmen mit zahlreichen Lieferstellen für unterschiedliche Energieprodukte, das im Laufe des Tages immer wieder Quotierungen anfragt, in diese Kategorie fallen.

Unternehmen, die sich ihres Status nicht sicher sind, sollten deshalb mit ihrer Bank und anderen Beratern Rücksprache halten. Es kann auch hilfreich sein, das Gespräch mit Unternehmen ähnlicher Größe und Art zu suchen und sich über Maßnahmen auszutauschen. Bei der Kontaktaufnahme zu den entsprechenden Unternehmen kann Ihnen Ihre Bank behilflich sein.

3. Ihnen bleibt zur Implementierung geeigneter Maßnahmen nur sehr wenig Zeit

Wenn Ihr Unternehmen der Regulierung des Derivatehandels unterliegt, müssen Sie viel tun, um zu zeigen, dass Sie die Vorschriften einhalten. Für die korrekte Durchführung von Handelsaktivitäten muss u. a. sichergestellt sein, dass qualifiziertes Personal vorhanden ist sowie dass die Bestätigung von Wertpapiergeschäften, Portfolioabgleiche und erforderliche Meldungen vollständig und im vorgegebenen Zeitrahmen erfolgen.

Für die wenigen Unternehmen, die durch den Umfang ihrer Handelsaktivitäten als Wertpapierfirmen gelten, wird eine vollständige Vernetzung von Handel, Liquiditätsmanagement und Berichterstattung nötig sein; dabei müssen sie im Hinterkopf behalten, dass die zuständige Aufsichtsbehörde denselben Umfang an Risikomanagement und Bilanzprüfung erwarten wird wie bei einer Bank.

Die meisten Unternehmen, die nicht als Wertpapierfirmen gelten, aber dennoch erhebliche Handelsaktivitäten aufweisen, werden eventuell ihre Handels- und Berichterstattungsinfrastruktur aktualisieren und überall dort, wo es möglich ist, elektronische Schnittstellen, eine voll automatisierte Abwicklung und allgemein Automatisierungssysteme einführen müssen. Dies trägt zu fristgerecht ausgeführten Handlungen und vollständiger Handelsdokumentation bei und entlastet gleichzeitig das Tagesgeschäft eines Unternehmens.

Auf der einen Seite kann sich der Verwaltungsaufwand hierdurch erhöhen, auf der anderen Seite kann das Unternehmen nun jedoch auch die Gelegenheit nutzen und seine Verwendung von Finanzinstrumenten gründlich überdenken. Welche Instrumente eignen sich hinsichtlich Kontenstruktur, Risiken und Kosten am besten für seine Bedürfnisse?

Und schließlich wird selbst ein Unternehmen, das nicht unter den Rechtsrahmen der Regulierung des Derivatehandels fällt, in Compliance und Dokumentation investieren müssen, um den Status „außerhalb des Anwendungsbereichs“ fortlaufend beweisen zu können.

4. Der Derivatehandel steht vor der Wahl zwischen vollständiger Besicherung und höheren Handelskosten

Regulierungsmaßnahmen wie Basel III haben die Kapitalausstattungsanforderungen für Banken im Derivatehandel signifikant erhöht, was wiederum zu einer wichtigen Entscheidung für Investoren geführt hat. Ein Anleger kann seine Handelsaktivitäten entweder vollständig besichern und muss im Zuge dessen eventuell seine Infrastruktur ausbauen, um alle erforderlichen Liquiditäts- und Cash Management-Prozesse einzubinden. Er kann sich jedoch auch gegen eine Besicherung entscheiden und stattdessen einige zusätzliche Basispunkte auf jede Transaktion zahlen, um das höhere Risiko des nicht besicherten Handels zu berücksichtigen.

Welche Entscheidung für ein Unternehmen die richtige ist, hängt natürlich vom Umfang des Derivatehandels und der Kosten ab, die vor der Einführung eines vollständig besicherten Handelssystems anfallen – gegenüber den wahrscheinlichen (jedoch in ihrer Höhe unbekannten) zukünftigen Kosten eines nicht besicherten Handels. Es gibt keine richtige oder falsche Antwort; ein ausführliches Gespräch mit Ihren Handelsberatern sollte jedoch dazu beitragen, dass Sie die optimale Lösung finden.

5. Ein Unternehmen muss sich bei jedem Wertpapiergeschäft ausweisen – nicht nur im Derivatebereich

Selbst wenn Ihr Unternehmen keine Derivategeschäfte durchführt, sollten Sie nicht automatisch davon ausgehen, dass Sie aus dem „aufsichtsrechtlichen Schneider“ sind. Unter dem Rechtsrahmen von MiFID II müssen alle Wertpapiertransaktionen ausführenden Unternehmen bis Januar 2018 einen Legal Entity Identifier (LEI-Code) aufweisen – sei es, dass sie mit eigenen Aktien handeln oder aus Gründen des Cash Managements Anleihen halten. Der einzigartige zwanzigstellige LEI-Code dient der Identifizierung aller an einer finanziellen Transaktion Beteiligten und kann von einer der rund 30 dezentralen Vergabestellen (Local Operating Units – LOUs) auf der ganzen Welt vergeben werden. LOUs können bspw. nationale Börsen und zentrale Clearing-Organisationen sein. Ein LEI-Code muss jährlich erneuert werden.

Die Einrichtung eines weltweiten LEI-Systems soll der Überwachung und Verwaltung systemischer Risiken dienen. Schon seit Einführung der EMIR benötigen Derivatehändler eine eindeutige Kennung. In Anbetracht der schieren Anzahl anderer Institutionen, die ihre Kennung noch beantragen müssen (alleine in Deutschland sind es ca. 2 Millionen), und der Kapazitätsprozessengpässe wächst die Sorge, dass viele Organisationen bis zur Deadline im Januar 2018 keinen LEI besitzen werden – und vielleicht nicht handeln können.

6. Seien Sie sich Ihrer Unternehmensstruktur bewusst

Vom FATCA in den USA bis zum Entwurf eines neuen Gesetzes zur Bekämpfung der Steuervermeidung in Deutschland: Unternehmen müssen sich heutzutage auf verstärkte Überprüfung ihrer weltweiten Einkommensquellen, ihrer Unternehmensstruktur und ihrem Einsatz von Tochtergesellschaften in Drittländern einstellen – zusätzlich zur bereits bestehenden Steuerbekanntmachungspflicht und der Einhaltung von Geldwäschebekämpfungsregelungen. In vielen Fällen müssen Banken diese Initiativen zur Verhinderung der Steuerhinterziehung und von Geldwäscheaktivitäten implementieren und unterstützen.

Derzeit gibt es eine Reihe von Anforderungen von verschiedenen Aufsichtsbehörden, was bedeutet, dass einige der Offenlegungsanforderungen zur Duplikation von Anfragen führen können. Daher arbeiten die Banken hart daran, „Know your client“-Anforderungen so einfach und effizient zu gestalten wie möglich.

Doch auch die Unternehmen können ihr Teil beitragen, zum Beispiel durch die Verwendung von digitalen und online-basierten Systemen welche eine effiziente Offenlegung ermöglichen. Von heute an müssen Unternehmen und Banken Hand in Hand arbeiten, damit die Belastung der Offenlegungspflichten sie nicht überwältigt.

7. Die Kapitalbeschaffung wird einfacher

Bei den regulatorischen Anforderungen geht es nicht nur um die erschwerenden Offenlegungspflichten für Banken und Unternehmen. Die Kapitalmarktunion (CMU) der Europäischen Kommission umfasst diverse Initiativen mit dem Ziel der erleichterten Kapitalerschließung – vor allem für KMUs. Mit der Prospektrichtlinie der Kapitalmarktunion sollen bspw. Prospekte für die Aktien- und Anleiheemission kürzer werden und somit einfacher und kostengünstiger zu erstellen sein; zudem werden kleinere Kapitalbeschaffungen (z. B. unter 500.000 €) von der Prospekterstellung befreit.

Unternehmen, die die Kapitalmärkte häufig nutzen, werden in Zukunft auch von einer schnelleren und vereinfachten Offenlegungsregelung sowie von einer schnelleren Zulassung profitieren. Die Anforderungen an die Veröffentlichung von Prospekten sollen ebenso für die Emission von Anleihen jeglicher Größe gelten. Hierdurch werden Emittenten zur Begebung von Anleihen in kleinstmöglicher Stückelung angehalten, die sowohl Kleinanleger als auch institutionelle Investoren ansprechen. Somit besteht für Emittenten die Möglichkeit, ihre Anlegerbasis zu erweitern. Zudem könnte die direkte Beteiligung an Unternehmensanleihen erneut zu einem standardmäßigen Instrument für Kleinanleger werden.

Auch die Möglichkeiten von Verbriefungen rückt wieder in den Vordergrund. Die Kapitalmarktunion schlägt ein einfaches, transparentes und standardisiertes Kreditverbriefungsverfahren vor, das Unternehmen mit diversifizierten Forderungsportfolios (bspw. Automobilhersteller) die Möglichkeit bieten soll, ihre Finanzierungsstruktur durch den Verbriefungsmarkt zu erweitern.

Beim derzeitigen Stand der Dinge scheinen diese Vorschläge im Großen und Ganzen positiv zu sein, da sie Unternehmen eine Diversifizierung und Optimierung ihrer Quellen für die Kapitalbeschaffung erlauben. Doch wie immer in der Regulatorik werden die Herausforderungen meist erst in der Praxis ersichtlich. Als Bank werden wir ein wachsames Auge auf für Unternehmenskunden wichtige Details oder Auffälligkeiten in den finalen Anforderungen haben.

8. Manche auf Banken gerichtete regulatorische Anforderungen treffen Unternehmen

Bei der Überwachung der Einhaltung von regulatorischen Vorschriften sollten Sie unbedingt auf zukünftige oder mögliche Rechtsvorschriften achten, die darauf abzielen, die Aktivitäten im Bankensektor zu verringern oder zu kontrollieren, letztendlich jedoch von den Bankkunden gezahlt werden.

Ein Beispiel hierfür ist die Eigenmittelverordnung (CRR), die Konzentrationsrisiken für Banken im Hinblick auf ihre Kontrahenten misst und steuert. So umsichtig dies auch scheinen mag, ein neuester technischer Standard der EBA (Europäische Bankenaufsichtsbehörde) weitet die Risikopositionen gegenüber Kontrahenten auf die verbrieften Instrumente aus. Auch wenn Verbriefungsinstrumente per Definition insolvenzsicher sind, könnte dies letztendlich die Fähigkeit der Banken, Kredite an bestimmte Institutionen zu vergeben, einschränken und Bankenfinanzierung für derartige Institutionen ineffizienter machen -was im Widerspruch zu den oben genannten Plänen zur einfachen und transparenten Verbriefung im Rahmen der Kapitalmarktunion steht.

Wie sieht also die Lösung aus? Grundsätzlich sollten Sie auf solche regulatorische Initiativen achten und verstehen, inwiefern sie sich auf Ihr Unternehmen auswirken können. Zudem sollten Sie Ihren Ansichten Gehör verschaffen, um sicherzustellen, dass Unternehmen auch weiterhin ihre Finanzierungsanforderungen auf angemessene und effiziente Weise durchführen können.

9. Die neue Marktmissbrauchsverordnung verändert die Standards für akzeptables Verhalten

Die Marktmissbrauchsverordnung (MAR) trat im Juli 2016 in der gesamten EU in Kraft – mit dem Ziel, Insidergeschäfte und Marktmanipulationen von Finanzinstrumenten zu erkennen und zu verhindern.

Nach der MAR werden nun bspw. auch Emissionszertifikate, Markt-Benchmarks und in einigen Fällen sogar Commodity-Spot-Kontrakte als relevant für Insidergeschäft oder Marktmanipulation definiert. Daher ist es – auch aufgrund der strafrechtlichen Sanktionen bei Verstößen – für Unternehmen entscheidend zu wissen, welche ihrer Tagesgeschäfte einen Einfluss auf die Märkte haben und somit im Rahmen der MAR illegal sein könnten.

Ich möchte Ihnen ein Beispiel nennen: Während es z. B. in der Vergangenheit absolut legal gewesen sein kann, dass ein Elektronikunternehmen Tausende Tonnen Kupfer in physischen Besitz nimmt und einen Teil davon zur künftigen Verwendung beiseite legt oder es zu einem späteren Zeitpunkt zu einem höheren Preis zurück in den Markt leitet, könnte ein solches Verhalten heute als Marktmanipulation gelten und erhebliche Geldbußen und eine Gefängnisstrafe von bis zu 10 Jahren bedeuten.

Im Rahmen der MAR ist eine unbeabsichtigte Marktbeeinflussung deutlich leichter geworden. Es ist daher nun von entscheidender Bedeutung, dass Sie all Ihre Handelsaktivitäten stets überprüfen und überarbeiten und effektive Informationsbarrieren im gesamten Unternehmen aufbauen.

10. Es zeichnen sich weniger aufsichtsrechtliche Maßnahmen am Horizont ab – doch der Teufel steckt nun im Detail

Während sich nun die Antworten auf die globale Kreditkrise 2008/09 ihren Weg durch das System bahnen, werden Unternehmen erleichtert sein, dass wir langsam weniger und weniger umfangreiche neue aufsichtsrechtliche Initiativen erwarten können. Gleichzeitig werden immer mehr, und immer detaillierte, Durchführungsverordnungen im Zuge der Einführung der großen Initiativen wie MiFID II und Basel III neue Anforderungen veröffentlicht..

Doch der Teufel steckt mal wieder im Detail. In den kommenden Jahren wird es weniger darum gehen, sich mit prinzipiell neuen Regulierungsmaßnahmen auseinanderzusetzen, sondern eher darum zu beurteilen, wie eine solche Regulatorik in der Praxis funktioniert und wie sich die Feinheiten auf den verschiedenen Märkten und Rechtsordnungen, in denen Ihr Unternehmen aktiv ist, auswirken werden.

Unternehmen müssen daher die Implikationen ihres regulatorischen Status vollkommen verstehen, wissen, welchen aufsichtsrechtlichen Anforderungen sie unterliegen und auf kleinste Regeländerungen achten, die sich auf ihre täglichen Geschäfte auswirken könnten.

Letztendlich beeinflusst ein Großteil der umfassenden Regulierungsmaßnahmen der letzten Jahre Unternehmen und Banken gleichermaßen. Ein partnerschaftlicher Dialog, in dem beide Seiten von der regulatorischen Erfahrung und dem Wissen des Anderen profitieren, ist und bleibt der praktischste Weg nach vorn.

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